ZWISCHEN INFLATION UND REZESSION

2022 war ein schlechtes Jahr für Aktien. Von der Wall Street über Europa bis nach Asien gaben die Kurse nach, wobei sich die Verluste in Japan noch ziemlich in Grenzen hielten. Der Hauptgrund liegt auf der Hand: Die starken Leitzinserhöhungen der amerikanischen Notenbank Fed vermiesten den Börsianern die Stimmung. In den USA liegen die Leitzinsen seit Dezember 2022 in einer Bandbreite von 4,25% – 4,50%, in der Eurozone erhöhte die EZB den Zins auf nunmehr 2,50%. Damit dürfte das Ende der Fahnenstange aber noch nicht erreicht sein.

Dieser Entwicklung konnten sich natürlich auch Staatsanleihen nicht entziehen. US-Treasuries mit zehnjähriger Laufzeit rentierten zwischenzeitlich mit mehr als vier Prozent, Bundesanleihen mit derselben Restlaufzeit mit immerhin deutlich mehr als zwei Prozent. Dass hohe beziehungsweise steigende Zinsen für die Aktienmärkte Gift sind, ist nicht neu. Denn dadurch steigern Anleihen ihre Attraktivität und machen Aktien Konkurrenz.

Inflation und Rezession geben die Richtung vor.

Gewinnerwartungen auf (zu) hohem Niveau

Interessanterweise haben die Aktienanleger bislang kaum oder gar keinen Rückgang der Unternehmensgewinne eingepreist.

Bislang gehen die Analysten mehrheitlich davon aus, dass die Gewinne der amerikanischen und europäischen Unternehmen auch im kommenden Jahr wachsen. Doch es ist u.E. absehbar, dass die Gewinne unter Druck geraten werden.

Denn es steht für uns kaum außer Frage, dass es im Westen zu einer Rezession kommt. Offen ist nur, wann diese einsetzt. Wahrscheinlich wird die Wirtschaft in Europa früher als in den USA beginnen, zu schrumpfen. In den Vereinigten Staaten haben die Konsumenten einfach noch mehr Geld in der Tasche.

Gewinnerwartungen in den USA und in Europa

Gleichzeitig ist trotz allem Optimismus das Inflationsthema noch nicht vom Tisch. Die Fed wird erst eine Pause bei ihren Leitzinserhöhungen einlegen, wenn ihre restriktive Geldpolitik Wirkung zeigt. Dies erfolgt erfahrungsgemäß mit einem zeitlichen Verzug von rund neun Monaten. Das heißt, dass jetzt erst die ersten Leitzinserhöhungen vom Frühjahr zu wirken beginnen.

Bislang haben die Kapitalmärkte für 2023 einen Anstieg der US-Leitzinsen auf fünf Prozent eingepreist. Aufgrund der deutlichen Äußerungen von Fed-Chef Powell ist damit zu rechnen, dass dieses Niveau auch erreicht wird.

Nach wie vor (zu) hohe Aktienbewertungen

Ein weiteres Enttäuschungspotenzial besteht durch die nach wie vor hohen Bewertungen. Zwar hat die Wall Street 2022 leichter notiert, das lag aber primär an den gestiegenen Zinsen, die für interessantere Anlagealternativen sorgten. Eine Rezession mit sinkenden Unternehmensgewinnen haben die Anleger bislang nicht eingepreist. So gesehen besteht noch Luft nach unten.

Wahrscheinlich werden die Aktienmärkte erst dann ihren Boden gefunden haben, wenn sich bei der Geldpolitik ein Richtungswechsel abzeichnet. Neben der wahrscheinlichen Rezession bleibt also die Inflation das bestimmende Thema. Zwar ist bei der Geldentwertung Ende 2022 schon Bewegung reingekommen, doch zeigt der Index der Erzeugerpreise für Deutschland, dass der Weg bis zu einer Normalisierung noch weit ist.

Der Preisindex für im Inland erzeugte und verkaufte Produkte und Dienstleistungen ist 2022 extrem stark gestiegen und hat erst zuletzt seine Richtung geändert. Erst wenn die Kosten schnell und deutlich weiter sinken, würde der Druck von den Unternehmen genommen werden.

Im Konsens erwarten die Analysten den Tiefpunkt der Aktienmärkte gegen Mitte 2023. Selten treffen die Analystenmeinungen so konkret zu. Daher halten wir deutliche Abweichungen von dieser „Vorhersage“ für sehr wahrscheinlich.

Falls die Aktienmärkte schon im ersten Quartal stark korrigieren, könnte dies bereits früher Kaufkurse mit sich bringen. Für den erfolgreichen Einstieg ist dann die richtige Auswahl der Branchen und der Einzeltitel entscheidend. Denn bereits das abgelaufene Jahr hat gezeigt, dass Aktientitel verschiedener Branchen trotz allgemeiner Indexverluste zulegen konnten. Ein ähnliches Bild könnte auch 2023 entstehen.

Trotzdem sind die Kurse und die Bewertungen durch die deutlich gestiegenen Zinsen stark gefallen. Wenn der Markt 2023 tatsächlich fester tendiert, wären US-Techaktien sicherlich bei Schnäppchenjägern erste Wahl.

Big Oil mit guten Aussichten

Außerdem hat US-Präsident Joe Biden angekündigt, die amerikanischen Ölreserven ab Preisen von 70 Dollar je Barrel wieder aufzufüllen. Im Frühjahr hatte Biden 180 Millionen Tonnen zum Verkauf freigegeben, um den Preisanstieg zu dämpfen.

Längerfristig dürften zudem die russischen Förderkapazitäten unter den westlichen Technologie-Sanktionen leiden. Bei den westlichen Ölkonzernen hat es dagegen in den zurückliegenden Jahren an Investitionen in die Suche und Erschließung neuer Vorkommen gemangelt. Interessanterweise haben die Aktien der großen Ölkonzerne die Ölpreiskorrektur der vergangenen Monate weitgehend ignoriert. Big Oil verdient halt auch noch bei Preisen im Bereich von 70 bis 80 Dollar je Barrel gutes Geld.

Trotz der absehbaren Rezession sind zudem Small- und Mid-Caps auf mittlere Sicht einen Blick wert - auch wenn sich diese in Phasen einer schwachen konjunkturellen Entwicklung und steigender Zinsen als besonders anfällig erweisen.  Zusammen mit einer abnehmenden Liquidität bildet dies für die entsprechenden Aktien einen toxischen Cocktail. Doch dieser bietet umgekehrt auch entsprechende Chancen, weil noch niedrigere Bewertungsniveaus zu erwarten sind. Käufe im Small- und Mid-Cap-Bereich erfordern jedoch auf jeden Fall ein höheres Maß an Risikotoleranz.

Noch fehlt der Startschuss

Erfahrungsgemäß drehen die Aktienmärkte schon dann wieder nach oben, wenn die Marktteilnehmer mit dem Tiefpunkt der Konjunktur und einer Trendwende bei den Leitzinsen rechnen. Es kommt also primär auf die Erwartungen und weniger auf die tatsächliche Entwicklung an. Doch an diesem Punkt sind die Aktienmärkte noch nicht angelangt. Das bedeutet nichts anderes, als dass 2023 noch einmal die Tiefs aus dem Vorjahr getestet werden könnten.

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