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ZWISCHEN INFLATION UND REZESSION

In Kürze

2022 war ein schlechtes Jahr für Aktien. Von der Wall Street über Europa bis nach Asien gaben die Kurse nach, wobei sich die Verluste in Japan noch ziemlich in Grenzen hielten. Der Hauptgrund liegt auf der Hand: Die starken Leitzinserhöhungen der amerikanischen Notenbank Fed vermiesten den Börsianern die Stimmung. In den USA liegen die Leitzinsen seit Dezember 2022 in einer Bandbreite von 4,25% – 4,50%, in der Eurozone erhöhte die EZB den Zins auf nunmehr 2,50%. Damit dürfte das Ende der Fahnenstange aber noch nicht erreicht sein. Gibt es dennoch Hoffnung für Aktien 2023?

Dieser Entwicklung konnten sich natürlich auch Staatsanleihen nicht entziehen. US-Treasuries mit zehnjähriger Laufzeit rentierten zwischenzeitlich mit mehr als vier Prozent, Bundesanleihen mit derselben Restlaufzeit mit immerhin deutlich mehr als zwei Prozent. Dass hohe beziehungsweise steigende Zinsen für die Aktienmärkte Gift sind, ist nicht neu. Denn dadurch steigern Anleihen ihre Attraktivität und machen Aktien Konkurrenz.

rentierten 10-jährige US-Treasuries zwischenzeitlich
AKTIEN 2023: Zwei Fragen sind für die weitere Entwicklung an den Aktienmärkten wohl entscheidend:

1️⃣ Lässt die Inflation weiter nach und ermöglicht so den Notenbanken eine weniger restriktive Geldpolitik? Zumindest mit Letzterem ist kaum zu rechnen.

2️⃣ Wie stark wird die Rezession in den USA und in Europa ausfallen und wie deutlich wird sich das auf die Unternehmensgewinne auswirken?

Gewinnerwartungen auf (zu) hohem Niveau

Interessanterweise haben die Aktienanleger bislang kaum oder gar keinen Rückgang der Unternehmensgewinne eingepreist.

Bislang gehen die Analysten mehrheitlich davon aus, dass die Gewinne der amerikanischen und europäischen Unternehmen auch im kommenden Jahr wachsen. Doch es ist u.E. absehbar, dass die Gewinne unter Druck geraten werden.

Denn es steht für uns kaum außer Frage, dass es im Westen zu einer Rezession kommt. Offen ist nur, wann diese einsetzt. Wahrscheinlich wird die Wirtschaft in Europa früher als in den USA beginnen, zu schrumpfen. In den Vereinigten Staaten haben die Konsumenten einfach noch mehr Geld in der Tasche.

Gewinnerwartungen in den USA und in Europa

Die Fed wird an ihrem restriktiven Kurs festhalten.

Gleichzeitig ist trotz allem Optimismus das Inflationsthema noch nicht vom Tisch. Die Fed wird erst eine Pause bei ihren Leitzinserhöhungen einlegen, wenn ihre restriktive Geldpolitik Wirkung zeigt. Dies erfolgt erfahrungsgemäß mit einem zeitlichen Verzug von rund neun Monaten. Das heißt, dass jetzt erst die ersten Leitzinserhöhungen vom Frühjahr zu wirken beginnen.

Bislang haben die Kapitalmärkte für 2023 einen Anstieg der US-Leitzinsen auf fünf Prozent eingepreist. Aufgrund der deutlichen Äußerungen von Fed-Chef Powell ist damit zu rechnen, dass dieses Niveau auch erreicht wird.

 

Nach wie vor (zu) hohe Aktienbewertungen

 

Ein weiteres Enttäuschungspotenzial besteht durch die nach wie vor hohen Bewertungen. Zwar hat die Wall Street 2022 leichter notiert, das lag aber primär an den gestiegenen Zinsen, die für interessantere Anlagealternativen sorgten. Eine Rezession mit sinkenden Unternehmensgewinnen haben die Anleger bislang nicht eingepreist. So gesehen besteht noch Luft nach unten.

2023 könnte es nochmals tiefere Kurse geben.

Wahrscheinlich werden die Aktienmärkte erst dann ihren Boden gefunden haben, wenn sich bei der Geldpolitik ein Richtungswechsel abzeichnet. Neben der wahrscheinlichen Rezession bleibt also die Inflation das bestimmende Thema. Zwar ist bei der Geldentwertung Ende 2022 schon Bewegung reingekommen, doch zeigt der Index der Erzeugerpreise für Deutschland, dass der Weg bis zu einer Normalisierung noch weit ist.

Der Preisindex für im Inland erzeugte und verkaufte Produkte und Dienstleistungen ist 2022 extrem stark gestiegen und hat erst zuletzt seine Richtung geändert. Erst wenn die Kosten schnell und deutlich weiter sinken, würde der Druck von den Unternehmen genommen werden.

Im Konsens erwarten die Analysten den Tiefpunkt der Aktienmärkte gegen Mitte 2023. Selten treffen die Analystenmeinungen so konkret zu. Daher halten wir deutliche Abweichungen von dieser „Vorhersage“ für sehr wahrscheinlich.

Falls die Aktienmärkte schon im ersten Quartal stark korrigieren, könnte dies bereits früher Kaufkurse mit sich bringen. Für den erfolgreichen Einstieg ist dann die richtige Auswahl der Branchen und der Einzeltitel entscheidend. Denn bereits das abgelaufene Jahr hat gezeigt, dass Aktientitel verschiedener Branchen trotz allgemeiner Indexverluste zulegen konnten. Ein ähnliches Bild könnte auch 2023 entstehen.

Generell sind Unternehmen aussichtsreich, die sich als weniger konjunktursensitiv erweisen. Dazu zählen unter anderem Dividendentitel aus dem Nahrungsmittel- und Gesundheitssektor. Auch Big Tech, insbesondere aus den USA, wäre dann wieder interessant. Hier verfügen die Geschäftsmodelle noch über hohe Gewinnmargen sowie eine starke Marktmacht. Zudem haben die großen Tech-Giganten meist keine Netto-Verschuldung.

Auf die Titelselektion kommt es an.

Die Zeiten niedriger Ölpreise sind endgültig vorbei.

Trotzdem sind die Kurse und die Bewertungen durch die deutlich gestiegenen Zinsen stark gefallen. Wenn der Markt 2023 tatsächlich fester tendiert, wären US-Techaktien sicherlich bei Schnäppchenjägern erste Wahl.

Big Oil mit guten Aussichten

Zu den Gewinnern könnten auch Rohstoff- und hier vor allem Öl-Unternehmen gehören. Denn es ist absehbar, dass ein Teil des russischen Ural-Öls nicht mehr den Weltmarkt erreicht. Der Westen sanktioniert mittlerweile russisches Öl. Dieses lässt sich aber nicht ohne weiteres nach Asien umleiten, da hier eine notwendige Pipeline-Infrastruktur fehlt. Und der Transport mit Tankern kostet Zeit und Geld. Das limitierte Angebot dürfte also den Preis mittelfristig unterstützen.

Außerdem hat US-Präsident Joe Biden angekündigt, die amerikanischen Ölreserven ab Preisen von 70 Dollar je Barrel wieder aufzufüllen. Im Frühjahr hatte Biden 180 Millionen Tonnen zum Verkauf freigegeben, um den Preisanstieg zu dämpfen.

Längerfristig dürften zudem die russischen Förderkapazitäten unter den westlichen Technologie-Sanktionen leiden. Bei den westlichen Ölkonzernen hat es dagegen in den zurückliegenden Jahren an Investitionen in die Suche und Erschließung neuer Vorkommen gemangelt. Interessanterweise haben die Aktien der großen Ölkonzerne die Ölpreiskorrektur der vergangenen Monate weitgehend ignoriert. Big Oil verdient halt auch noch bei Preisen im Bereich von 70 bis 80 Dollar je Barrel gutes Geld.

Trotz der absehbaren Rezession sind zudem Small- und Mid-Caps auf mittlere Sicht einen Blick wert – auch wenn sich diese in Phasen einer schwachen konjunkturellen Entwicklung und steigender Zinsen als besonders anfällig erweisen. Zusammen mit einer abnehmenden Liquidität bildet dies für die entsprechenden Aktien einen toxischen Cocktail. Doch dieser bietet umgekehrt auch entsprechende Chancen, weil noch niedrigere Bewertungsniveaus zu erwarten sind. Käufe im Small- und Mid-Cap-Bereich erfordern jedoch auf jeden Fall ein höheres Maß an Risikotoleranz.

Noch fehlt der Startschuss

Erfahrungsgemäß drehen die Aktienmärkte schon dann wieder nach oben, wenn die Marktteilnehmer mit dem Tiefpunkt der Konjunktur und einer Trendwende bei den Leitzinsen rechnen. Es kommt also primär auf die Erwartungen und weniger auf die tatsächliche Entwicklung an. Doch an diesem Punkt sind die Aktienmärkte noch nicht angelangt. Das bedeutet nichts anderes, als dass 2023 noch einmal die Tiefs aus dem Vorjahr getestet werden könnten.

KLAR IST

Solange ein Ende der Leitzinserhöhungen noch nicht in Sicht ist, werden die Aktienmärkte unter Druck stehen. Außerdem haben die Börsianer noch nicht die anstehende Rezession und sinkende Unternehmensgewinne eingepreist. Wenn die Märkte noch einmal richtig korrigieren, könnte es schon bald wieder lukrative Einstiegskurse geben.

ERWARTE DAS UNERWARTETE

Die Rezession fällt sowohl in den USA als auch in Europa deutlich heftiger aus als angenommen. Das zwingt die Fed und die EZB deutlich früher zu einem Wechsel ihrer Geldpolitik: Die Leitzinsen sinken wieder. Da es sich um eine angebotsbedingte Inflation handelt und die Lieferketten langsam, aber sicher wieder in Ordnung kommen, sinkt trotzdem die Geldentwertung. Losgelöst von der Realität reagieren die Aktienmärkte mit deutlichen Kursgewinnen.

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Anika Albrecht
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